在金融风险日益加大的情况下，发挥股市的圈钱功能几乎是必然的选择。因为现在中国到处在缺钱，靠自顾不暇的银行
大量放贷几乎是不可能的了，银行自己都面临着重重危机。在这种情况下，通过股市圈钱乃是不得已的选择，对政府自身来说，也是副作用最小的选择。

在美国股市连续不断创出历史新高，给投资者带来丰厚回报的情况下，中国股市却一直在处于半死不活的状态，成为投资者的绞肉机。这种鲜明的对比令中国的投资者非常沮丧。

　　这种天壤之别是由双方的股市定位不同造成的。

　　包括美国在内的西方发达国家实行的是内需拉动经济增长的模式，前提是民众先有钱，道理非常简单，民众有钱才能消费，才能拉动内需。证券市场当然要给民众带来财富效应。这是民富路线的必然结果。中国走的是投资拉动经济增长的模式，前提是政府先有钱。道理非常简单，政府有钱才能去做投资，包括增发货币、从股市圈钱等等路径。

　　在政府拉动经济增长的模式下，由于需要靠超发货币予以支持，很容易造成通货膨胀。在这种情况下，股市又被赋予了另外一种功能，即通过下跌蒸发财富，消灭购买力，抑制通货膨胀。今后如果得空，会详细分析一下这个问题。股市的基础功能与股市的趋势有着极高的关联度。

　　这个过程是比较隐蔽的。有一个公式形象地说明了这一点：

　　1元=100分

　　=10分×10分

　　=1角×1角

　　=0.1元×0.1元

　　=0.01元

　　=1分

　　这个有点搞笑的公式，却让人很难笑得出来。因为财富就是这样被消无声息地蒸发了。

　　因此，中国股市的赚钱机会很少。尽管证监会提高了QFII的额度，但这些资金一点都不傻，没有赚钱效应的情况下，原有的额度他们都没有尽用，提高再多又有多大用处？即使取消他们的投资额度限制，也不会给他们带来更多激情。

　　英国赫赫有名的基金经理安东尼？波顿，在他从业的28年中，其负责的基金复合年回报率高达19.5%，因此成为股神。股神用他在英国积累下来的经验投资A股，结果从股神变成了褪了毛的乌鸦，因连遭亏损而被迫放弃执掌富达中国特殊情况基金。再也不敢在中国股市显摆。

　　因此，是不是真正的股神，需要经得起中国股市的验证才算数。安东尼？波顿还不愧是股神，因为他及时止损，避免了沦为丐帮成员的风险。

　　很多朋友询问对股市的看法。我身边的朋友几乎全部撤离了股市，改做股指期货，或者大宗商品期货，而不再受中国股市的煎熬。结果证明，这种选择是明智的。如果把股市看做实体经济的一面镜子，我们很难看到中国股市的投资价值，甚至连投机机会都少得可怜。

　　IPO重启，很多朋友认为，在股市烂成这个样子的情况下，政府必然托住股市，为新股发行保驾护航。这种分析有道理，事实上，证监会也的确在积极做工作，这大大增加了股市反弹的可能性。但也仅仅是一轮反弹而已，仅仅是给一个更好价位逃离的机会而已。中国股市的定位决定着，它给人带来的快感永远短暂，而带来的痛苦永远深重。这是一个罄竹难书的市场，是一个摧毁想象力的市场。

　　当一个市场只能寄希望于政府护盘，这样的机会其实是不确定的，也是无法持续的。

　　A股为何熊途漫漫？

　　因为中长期主要矛盾—经济“再平衡”的进程缓慢。中期矛盾决定市场趋势，短期矛盾决定市场波动。

　　(1)2010年之后，影响中国经济和股市中长期发展的主要矛盾一直未变：消化前期刺激政策的后遗症，并且痛苦地实现经济再平衡。中长期的主要矛盾决定了市场的大趋势，“经济再平衡”的中长期矛盾不解决，整个市场震荡“熬底”态势也很难发生系统性改变。

　　(2)2010年之后，影响中国经济和股市短期波动的主要矛盾表现为经济下行与“稳增长”政策之间的博弈。因此，这几年A股的反弹时机往往是对冲周期下行的政策力量显著增强的阶段。但是，短期的政策刺激反而积累了中长期新问题，反弹行情的可操作性越来越差。

　　为何经济再平衡缓慢？

　　因为走了弯路，只能选择“退二进三”的转型路。

　　(1)2008年美国次贷危机之前，中国面临经济内部和外部双重失衡的问题。外部失衡问题的核心，就是中美经济的再平衡问题。2001~2008年，中国经济增长搭上了全球化大发展的顺风车，分享了加入WTO之后全球产业链转移分工的红利。一国的顺差对应着另一国的逆差，美国在2000年互联网泡沫破灭后实行宽松货币政策；而中国2001年加入WTO，从而出现中国提供储蓄给美国消费的G2模式。在中国，“贸易顺差”转变为“外汇占款”，进而转变为“基础货币投放”，导致2008年之前中国国内流动性泛滥、投资过热。

　　(2)2008年美国次贷危机之后，全球化进程受阻碍，中国经济外部失衡的矛盾被被动调整，缓解。因此，中国原本庞大的出口部门面临着寻找新的需求源的困境。到2012年末，全球贸易依存度也才恢复到51.2%，低于危机之前的历史最高水平(52.9%)。中美两国都开始缩小本国的贸易顺逆差敞口。2013年末，中国出口额占全球比例已经达到11.8%，进一步提升空间有限。

　　(3)2008年之后，中国经济内部失衡的矛盾进一步恶化。消化全球化过程中的过剩产能、依靠内需获得增长是中国的必然选择。究竟是依赖最终消费驱动还是投资驱动，构成了截然不同的宏观路径。

　　基于以上背景，中国经济的“再平衡”之路主要有以下三种选择：

　　第一，“大破大立”式改革、转型。这是一个系统性工程，涉及收入分配改革、城乡一体化、社会保障制度建设等，好处是长效、可持续，代价是短期资产负债表收缩、经济衰退。其实，2008~2011年，趁着欧美经济危机时，中国借坡下驴、顺势调整的代价最小。但是，随着2012年美国推行亚太再平衡战略，中国面临更加复杂的国际环境，“大破大立”式转型失控的风险很大。

　　第二，“退二进三”式转型。以转型为方向，有序地改革为经济再平衡付代价，有克制地“稳增长”以防范系统性危机。这种好处是平稳、减轻转型阵痛感；坏处是“死不了、活不好”的时间较长。

　　第三，依赖投资的老路，政府可控，效应立竿见影，用更大的投资来消化前期投资后的产能，但在下一期却无法像最终消费一样实现良性正向循环。

　　很显然，2008年之后，我们选择了“短期放松而长期紧缩、短期舒服而长期艰难”的路径。这种宏观上的悖论导致2011年之后，中国生产者物价指数(PPI)连续26个月负增长，而美国却实现了PPI的正增长，传统上同步的中美PPI走势脱钩。国内实体经济通缩不利于债务人，但有利于债权人，银行业占上市公司整体净利润比重越来越高。

　　A股熊市何时结束？

　　熊市已到后期、底部区域。但是，结束尚待时日，要等待经济转型进展。

　　(1)A股此轮熊市的结束，难以依靠“速胜论”。因为，从宏观背景看，未来主要矛盾演变的路径—在当前复杂的国内外环境下，解决中国经济问题只能在妥协中前进，既不会选择“大破大立”，也不会选择“走老路、猛烈刺激”，只能选择“退二进三”式转型。

　　(2)政策放松，带来的只是“年年岁岁花相似”的反弹行情。经济再平衡的宏观路径选择，导致这几年宏观周期不断反复，经济呈现抵抗式回落，A股的投资时钟一直在衰退和阶段性政策驱动的景气之间摇摆，A股的反弹时机往往是对冲周期下行的政策力量显著增强的阶段。

　　2010年后，“经济下行”与“稳增长”政策之间的博弈不断地发生。2010年上半年，政策踩刹车，年中担忧硬着陆而放松。2011年，全年抗通胀，经济从滞胀走向衰退。2012年上半年，经济下行，地方政府新一轮举债，通过基建稳增长。2013年二季度，经济下行，利用地产稳增长，“非标”凶猛。2014年上半年，地产又不行了，稳增长如期推出，但比较克制。

　　(3)政策放松带不来牛市。首先，在现有的经济环境下，政策放松表面上是扩张，实际上却是把经济失衡问题拖得更久。严重依赖于投资的稳增长，特别是基建和房地产

投资，导致的恶果是，一方面，资产负债率急速提升，债务问题如影随形。A股非金融上市公司今年一季度末资产负债率达到60.7%；另一方面，全要素增长率(TFP)对于经济增长的贡献低下，反过来又恶化了债务问题。其次，投资依赖症不解决，货币与信贷融资需求饥渴症难解，较高的资金价格制约A股估值，也制约了财富向A股配置。

　　(4)A股熊市已经大概率步入后期，而后期的持续时间则取决于经济转型的进展。经济加速失衡、加速累积新问题的阶段已经过去。和前几年的熊市前期不同，如今，经济转型的战略方向已经明确，宏观政策尽量保持定力，避免积累新的经济问题。与此对应，股市由前几年的盈利和估值的双杀转向如今的单杀，传统权重型类股的静态估值已足够低但问题是行业趋势仍处困境，而新兴产业的趋势向好但问题是估值已高。基于经济转型过程的“退二进三”诸多波折，因此，面对A股市场的熊市后期，需要更大的耐心。

　　如何布局下半年行情？

　　在熊市后期，在中长期底部区域的“熬底”过程中，会不断出现跌深反弹的小行情，很多是诱多陷阱，追涨的操作性较差。但是，当市场过度悲观时，可以怀着怜悯之心布局反弹。

　　下半年，具有可操作的反弹窗口，很可能是“金九银十”。此时，房价下跌促销的概率较大，市场开始时或许悲观。但是，如果能够以价换量，则经济和市场预期有望改善，再加上沪港通的实施，从而引发阶段性反弹。

　　在投资策略上，建议用“低估值+稳健成长”类个股来防御，波段操作“战略性标的”。

　　(1)新股相关的机会。围绕今年下半年A股市场的最明确的热点—新股发行(IPO)，积极参与新股相关的机会，包括申购新股、炒新热潮下的次新股等；(2)定向增发的机会；(3)债市步入牛市，股市里面的高分红类债券标的可以作为防御型仓位；(4)下半年熬底中的反弹阶段，主战场将围绕两类战略性标的展开：

　　一是地产股。这是传统产业中牵一发而动全局的战略性资产，需要择时。房地产周期下行加大了稳增长的压力，无论是博弈地产调控放松，还是货币政策放松，均对地产股有正面催化。再结合估值等因素，至少能获得相对收益。

　　二是以创业板为代表的成长股。这是受益于经济转型的新兴产业中的战略资产。但是，创业板当前的高估值对整体行情形成制约。后续行情更要立足于细分性的机会，可以等待中报业绩之后的分化，严格精选择股。建议继续关注营收高速增长的互联网消费、文化传媒

、信息安全和信息服务、医疗、半导体等。 （证券时报网）